泡泡玛特市值骤降背后的真相，挤泡沫还是遭遇做空风波？

泡泡玛特市值暴跌，失去相当于一个海天味业的市值，市场热议其是否遭遇挤泡沫或被做空，具体情况尚待进一步观察，但这一市值大幅下滑的现象已引起投资者和业界关注。

狂飙的泡泡玛特，在股价上踩了急刹车。

昨天，泡泡玛特股价又跌了5个点，以190.3港元/股收盘。这一表现较8月份高点的339.8港元/股已然缩水近44%。市值蒸发超2000亿港元，几乎等同于一个海天味业。

这并非是新课题。当一个主打创意、IP、文化娱乐的品牌公司，开始进行规模化工业生产时，泡泡玛特就已陷入“可获得性悖论”：稀缺的潮流IP或将沦为大众消费品。

对标“前辈”迪士尼先后布局娱乐、体育、体验等业务板块，国潮泡泡玛特可能还有很长的路要走。

股价“跌跌不休”

在最近7个交易日，泡泡玛特股价只有两日飘红。且在飘绿交易日中，该公司股价动辄就下滑八九个点。

如果对比近期股价制高点的8月29日（339.8港元/股），泡泡玛特市值已经缩水超4成。

自2020年底登陆港股，泡泡玛特以80港元/股的发行价出现在股民面前。在2022年第四季度，其股价跌落谷底，跌破10元。但从2024年2月底，泡泡玛特股价开始回升，至2024年10月底，其股价再度逼近发行价。此后便一路走高，至2025年8月29日的盘中339.8港元/股。

粗略估算一下，泡泡玛特这一波下跌行情已经持续了3个多月时间。

根据外部消息，有市场人士指出，投资者担忧其在美国“黑五”促销期间的销售表现可能不及预期。

据了解，11月13日晚，公司核心IP Labubu新品上市，但市场热度不及以往，二级市场溢价空间大幅回落。

其中，该系列隐藏款的溢价幅度缩水超50%，3.0及4.0版本的常规款在二手交易平台的售价更是直接跌破官方零售价。

外界对于泡泡玛特的市值也出现分歧。

德银在12月1日的报告中表示，市场习惯于根据2025年的爆发式增长线性推导未来，但当前由Labubu推动的强劲增长掩盖了泡泡玛特供需反转的巨大风险。

不过，德银依然维持泡泡玛特“持有”评级，并给出两种差距很大的估值场景。

一个是假设Labubu热度在2026年见顶下滑，且无新IP接棒。预计2026年中国收入同比下降20%，海外收入下降10%。

另一个是假设增长势头持续且新IP爆发。中国收入增长30%，海外增长50%。2026年净利润将超过231亿人民币（RMB 23.1 billion）。

信达证券分析，客观数据显示，泡泡玛特感恩节周度销售数据呈现“旺季不旺”的特征。海外市场自11月中旬起已缓解产能压力，供应链保障充足，但充足的供应未能有效刺激需求端显著爆发，短期经营数据表现确实不及市场预期。

泡泡玛特的“可获得性悖论”

泡泡玛特是我国潮玩行业最为成功的企业之一，目前已经实现潮玩零售企业向IP孵化运营升级，并逐渐朝着全球情感消费生态蝶变。

在此过程中，泡泡玛特孵化了多个知名IP，并且逐渐形成了塑造IP的工业化路径。

如果简单梳理，泡泡玛特的IP培育路径大致经历“挖掘艺术家-设计-供应链-渠道-粉丝群体”的流水线作业，也实现了诸多IP的复制。

目前，泡泡玛特的IP已经形成矩阵化。比如核心IP LABUBU 、新IP CRYBABY以及高端的MEGA产品。

并且，在供应链方面，泡泡玛特也在实现工业化和规模化。其在东莞的智能工厂，自动化率大大提升。很多新产品的批量出货速度周期可缩短三分之一。

这让泡泡玛特的产能得以快速提升。

公开数据显示，泡泡玛特的产能已从上半年的月均1000万个提升至年底的月均5000万个。

与此同时，泡泡玛特的营收和净利润获得极大的释放。

该公司在2025年第三季度整体收入同比增长245%至250%。其中，中国收入同比增长185%至190%；海外收入同比增长365%至370%。

今年8月，泡泡玛特创始人王宁在中期业绩会上谈业绩指引时提到：“今年是希望能够做到200亿元（营收），但是感觉今年应该300亿元也很轻松。”

如果是常规消费品，这种产能释放带来的市占率提升，无疑会大大提升企业的核心竞争力。但是，对于一家依靠创意、新意生存的文化娱乐公司，上述快速扩张无疑将企业推向了发展的另一面。

也就是说，当曾经一货难求的潮玩产品变得俯拾即是，其时尚属性和稀缺属性将会退化成大众商品范畴。

德银曾在报告中提醒，对于依赖“酷”和“稀缺”属性的潮流玩具而言，这种普及往往是热度衰退的前兆。

叨哥认为，泡泡玛特理应换挡升级，由过去的“爆发式增长”调整为良性的“可持续增长”。

事实上，对于创意类企业，在发展壮大时都会遇到类似难题。在做这道题时，克制可能比释放更重要。

“前辈”迪士尼依然有借鉴意义

仅从品类上讲，泡泡玛特产品覆盖盲盒、手办、毛绒以及其他周边产品。

并且，在线下体验空间方面，泡泡玛特打造了城市乐园（北京朝阳公园泡泡玛特城市乐园）、零售店（571家）、机器人商店（2597家）。其中，旗舰店已经成为年轻人的社交目的地。

但是，上述种种，泡泡玛特依然没有摆脱一个个潮玩玩具的实物。这对于一家成熟的文化娱乐公司来说，并非合理的业务结构。

在该赛道上，迪士尼是依然是一个巨无霸式的引领者。

在2025财年（2024年10月1日至2025年9月27日），迪士尼营收为944.25 亿美元，同比增长 3%；净利润为 124.04 亿美元，同比实现超100%的增长。

该公司的业务结构由娱乐、体育和体验等三大核心板块组成。

其中，体验板块主要包括主题公园与度假村、游轮与度假服务、消费品授权等；

娱乐板块包括DTC（Direct to Consumer） 业务、内容销售与授权等；

体育板块包括ESPN 运营优化以及推进多笔战略交易，包括与 NFL 达成协议，与 Fubo 合作整合 Hulu Live TV 资产等。

如果简单总结，迪士尼是借助诸多IP，通过影视内容建立情感链接，然后再通过周边、乐园、媒体娱乐等实现商业转化。

显然，泡泡玛特目前仍处于初级阶段。

翻阅泡泡玛特财报，该公司在介绍营收结构时，依然局限于线上线下渠道、潮玩细分品类等，仍未跳出“卖货”的范畴。

叨哥认为，泡泡玛特亟需开拓潮玩之外、且与自身核心IP高度关联的业务，通过软文化输出获得更多非卖货（潮玩产品）收益。

也只有这样，泡泡玛特才能称之为“情感消费生态平台”，并进而成为一种生活方式。

不过，走通这条路径，泡泡玛特需要不断地开拓新的根据地市场，也需要不断地试错和尝新。

让我们真诚地祝福它吧。