全球资产正在等一个不降息也不加息的答案 债市流动性危机浮现

8月18日，美国30年期国债收益率飙升至5.334%，创下2007年以来的最高点。2007年是次贷危机爆发的前夜，那年30年期收益率最高也不过5.059%。同一天，美国联邦政府债务总额正式突破40万亿美元。

很多人第一反应是通胀又起来了或美联储要加息了，但事实并非如此。这次的问题在于债市的流动性。简单来说，美债市场正在出现一场流动性危机，即卖的人多、买的人少，价格一砸就崩，收益率一拉就爆。

财长贝森特在CNBC上表示，30年期美债二级市场流动性非常差，当前收益率并未反映潜在基本面。这意味着这个价格不是市场正常交易出来的，而是没人接盘砸出来的。

5.3%意味着美国政府找你借钱，借30年，每年给你5.3%的利息。虽然听起来不错，但美国政府现在已经欠了40万亿美元，每年光利息就要还1万亿美元以上，已经超过军费开支。这引发了核心问题：谁来购买新的债券？

8月13日，财政部拍卖250亿美元30年期新债，中标利率5.22%，创2001年以来最高。这意味着政府必须出更高的价才有人愿意接。从2024年9月到2025年底，美联储连续降息6次、累计175个基点，同期10年期美债收益率只下行36个基点。现在政策利率比降息前低了150个基点，10年期收益率反而高出87个基点。这表明市场已经不看美联储，而是关注美国政府到底要借多少钱、有没有人接。

资本市场受到显著影响。首先是对股市的影响。股票的价值本质上等于它未来能赚的所有钱折算回今天的价值，而折算的比率锚定的是美债收益率。长端利率上升，折算率抬高，导致10年、20年后的利润折到今天的数字变小。当30年期美债能提供稳稳的5.3%以上年化回报时，投资者会质疑是否值得冒险等待科技公司十年后的利润。此外，国债收益率上升直接推高企业发债和银行贷款利率，随着AI算力竞赛，巨头们烧光现金流后大幅度融资搞资本开支，财务费用激增，盈利预期被进一步压制，估值进一步下行。8月18日，费城半导体指数盘中大跌6%，英伟达跌超2%，美光科技跌超5%，纳指跌超1.3%。韩国KOSPI、港股科技板块同步被带崩。

其次是对债市的影响。按传统逻辑，美债收益率飙升应该利多美元，但这一次市场的反应完全相反。8月19日财政部宣布扩大回购后，30年期收益率跌了近10个基点，美元指数当天暴跌0.7%，跌至98.85附近的三个月低点。十大发达经济体货币全部对美元升值，日元跳涨0.9%，一度摸到158。市场认为财政部下场回购本质上是在用印钞机的逻辑托债市，这导致市场开始怀疑美元的购买力，即使收益率再高也留不住人。外汇期权市场用脚投票，美元看跌期权需求持续升温，黄金突破4620美元/盎司，连续第三周上涨。比特币与黄金的90天相关系数升至疫情以来最高，货币贬值交易正在重燃。

美联储在干什么？7月29日，美联储连续第五次按兵不动，联邦基金利率维持在3.50%-3.75%。会议纪要里提到，多数官员认为若通胀无法继续回落，进一步收紧货币政策可能是必要的。然而，美联储和财政部正往两个相反的方向使劲。美联储要抗通胀，就得维持高利率甚至加息，但这会导致美国政府的偿债成本飙升。如果美联储加息，长端收益率会进一步飙升，财政部的利息负担更重，赤字更大，发债更多，收益率更高，这是一个死循环。如果美联储降息，通胀还在3.7%，降息等于告诉市场通胀不管了，通胀预期会立刻脱锚，长端收益率反而会因为通胀溢价涨得更凶，而且美元会崩，资本会外逃。

因此，美联储的选择是不动，既不降息，也不加息，装死。但不动本身就是一种选择，代价由长端美债收益率支付。8月19日，财长贝森特紧急出手，宣布把长期国债回购上限翻倍，从每次20亿提到至少40亿。当天30年期收益率从5.28%暴跌近10个基点到5.19%。但不到48小时，全部涨回去了。8月21日，30年期收益率回到5.27%。40亿美元的回购，在40万亿的债务面前，只是杯水车薪，解决不了根本问题。

从深层说，美国的财政赤字是政治问题。两党谁也不敢砍福利，谁也不敢加税，谁也不敢在选举年说我们要勒紧裤腰带过日子。于是赤字一年比一年大，债务一年比一年高。美联储主席沃什8月28日要在杰克逊霍尔年会上发表上任后的首场讲话。市场都在盯着他的嘴，但他能做的也许只是告诉市场：美联储知道问题很严重，但这个问题不是美联储能解决的。问题的根子在国会山，不在美联储。

市场真正在等的是一个不降息也不加息的答案。降息意味着美联储认怂了，通胀不管了，美元信用要崩；加息意味着美联储硬刚，但长端已经5.3%，再加就是系统性风险。所以市场真正需要的是确定性：美联储到底有没有能力、有没有意愿约束美国政府的借钱冲动？或者说，美国的财政纪律还能不能回来？如果答案是能，比如国会通过严肃的减赤方案，或者美联储明确表态财政不整我就不松，那么长端收益率会慢慢下来，美元会稳住，全球资产重新定价。如果答案是不能，那5.3%可能只是开始，后面还有6%、7%等着。黄金会继续涨，比特币会继续涨，非美资产会继续被重新评估。美股尤其是高估值的科技股会面临一轮真正的估值重构。而在这个答案出来之前，所有资产都在悬着。